九个案例图表教你理解资产证券化的交易结构。

九个案例图表教你理解资产证券化的交易结构。发布时间：2020-03-16

资产证券化是一种需要多方参与的系统性融资设计。总体结构包括三个部分:原始所有者、管理者和服务提供者。一般而言，在本文中，原始利益方是指拥有贷款资产或资产池(即基本资产)的银行和类似金融机构。经理是指信托及相关机构(包括投资银行等。)充当特殊用途车辆(SPV)。服务提供者包括资产托管人、资产评估机构、律师事务所、信用评级机构、担保人、会计师事务所及其他为资产证券化提供相关服务的相关中介服务机构。接下来，我们将依次介绍这些机构在资产证券化中的作用以及可以采取的改善资产证券化融资的措施。

图1资产证券化的参与者

1.原始权利持有人

首先，原始权益方也可以作为发起人，发起人通常是资产证券化业务的直接需求者。一般来说，它表现为商业银行、国家政策性银行、消费金融机构、资产管理公司等。这些机构拥有大量的信贷资产，但也有对流动性的需求，因此它们有资产证券化的动机。同时，资产证券化可以解决一些不良资产在面临暂时无法收回和监管机构严格的资本要求时所面临的问题。这些机构对资产证券化业务的要求是:尽可能多地出售不良资产，从而降低自身风险；应尽可能将不良资产外部化，以节省资本并使其指标符合监管要求。获得的对价尽可能高，即基础资产的现金流被尽可能高估；尽可能降低资产证券化的成本，使其尽可能低于其他融资方式；待发行证券的期限应足够长，以节省成本等。对原始权利持有人的构成和意图的分析整合在图2中。

图2资产证券化中原始权益持有人的构成和业务意图

但是，通过对现有资产证券化业务的分析，我们可以知道，我们的原所有者的意图在很大程度上并没有完全实现。例如，信贷资产证券化的目的之一是实现不良信贷资产的出售，以转移风险。然而，就现有的资产证券化业务而言，它主要是出售高质量的资产。就成本和收益而言，如果高质量的资产被存入银行账户而没有证券化，收益将是可观的，而证券化的过程恰恰是凭空增加许多结构设计的有形或无形成本，这显然是不合理的。然而，在资产证券化业务的初始阶段，为了保留业务或扩大市场，这些行动是必要的。这需要所有相关方，尤其是原始权利持有人进行更合理的操作，以降低自身成本。

那么，既然原始所有者对资产证券化有如此多的业务意图，在整个业务中占据如此重要的地位，他们如何在整个业务安排中发挥积极的作用，为整个资产证券化业务服务，降低成本呢？

我们知道，资产证券化中的原始所有人持有基本资产，是信贷资产或资产池的原始所有人，并持有这些资产的第一手资料。无论是贷款的债务人还是贷款的目的，以及债务人在贷款期间的表现和整个贷款的违约，原所有人都非常清楚。因此，有资产证券化需求的原股权持有人应在发放贷款的初始阶段做好信用审查等工作，充分了解债务人的资质，包括债务人的信用和贷款目的，监控贷款过程，记录整个贷款资产池的违约情况和现有贷款的分类，了解整个资产池中贷款的地区、行业和分类，为资产证券化业务的发展做好充分准备。

同时，原始所有者的资格也是资产证券化业务成败的关键。虽然资产证券化业务可以使信贷资产在理论上得到充分展示，但由于现实中的各种因素，信贷资产无法实现，因此它仍然对控制基础资产的原始所有者负有一定的责任。同时，原所有者还在资产证券化业务中担任服务人员，负责基本贷款资产的偿还和回收。此外，投资者往往不完全了解基本资产贷款的具体情况，而是通过原始所有者自己的资产来判断基本资产。因此，市场在考虑资产证券化证券时，肯定会考虑原始所有者的资格。因此，原权益持有人越合格，其发行的资产证券化证券的成本越低，原权益持有人对基础资产的管理水平越高，基础资产披露越详细，资产证券化的成本越低。

2.管理

管理层指的是充当特殊目的机构的组织。设立特殊目的机构是资产证券化的本质。作为原始所有者和投资者之间的中介，该机构从原始所有者那里购买基本资产，然后发行资产支持证券并出售给投资者。在资产证券化的整个过程中，管理者主要实现几个目的:

一是实现资产的真实出售，实现破产隔离。SPV是一门独立的学科。除资产证券化业务外，与原所有者和投资者没有法律关系。因此，购买原所有者的基本资产是真实的。原所有者与资产出售后出售的资产没有法律关系。这实现了真正的销售，投资者的责任由特殊目的公司承担。如该资产出现违约等问题，由特殊目的公司负责处理，由此造成的损失由投资者自行承担。

因此，为了达到上述目的，特殊目的机构应该是一个法律上认可的实体。有两种方法可以解决这个问题，一种是建立一个特殊目的公司(SPC)，另一种是建立一个特殊目的公司(SPT)。我国现有的模式大多采取特殊目的信托的形式，即将基础资产视为信托财产，信托公司作为受托人，原所有者作为委托人。理论上，受托人将财产完全转让给受托人，并委托受托人管理。受托人和受托人都不对信托财产的破产损失负责。然而，为了使资产支持证券在实际操作中受到市场投资者的青睐，作为信用增级的一种手段，原始权利人往往保留次级部分，而次级部分往往作为缓冲层承受首当其冲的损失，因此真正的出售无法实现，完全破产隔离的愿望更难实现。这将在稍后的结构分析中进行分析。

最近，我国颁布了《证券公司资产证券化业务管理规定》(中国证券监督管理委员会[公告2013年第16号)，将信贷资产纳入证券公司资产证券化业务的基础资产。此外，新基金法的实施还允许基金公司加入资产证券化经理的竞争。这些都丰富了资产证券化SPV的主体，为实现资产证券化的真正出售和破产隔离提供了更多的设计方案。

同时，特殊目的公司作为资产支持证券存在期间的直接管理者，也关系到整个资产管理和应用业务的成本和收益。由于基础资产的现金流量回收与资产支持证券的还款周期不一致，管理账户中会有一定的资金。对于这部分短期滞留资金，管理层需要进行合理配置，在确保安全的前提下进行一定的投资，获取收益，并在一定程度上降低运营成本。

总之。从原始所有者的角度来看，特殊目的公司，即管理者，是整个资产证券化业务的中心。其功能之一是实现基本资产的“完全占有”，从而将其从原所有者的利益关系中分离出来，帮助原所有者实现资产的真正出售。因此，特殊目的公司和原所有者之间的关系越独立，就越容易实现这一目标，因此它为原所有者承担的风险就越低。公司特殊目的公司，即特殊目的公司中的公司是一个独立的法人实体，因此其实现完全资产转移的可能性相对较高。信托特殊目的公司，或简称特殊目的公司，限于目前的法律限制。其对资产转让的影响取决于信托协议。其实现完全资产转移的可能性比企业SPV弱，但在当前国内市场上仍属于主流。然而，证券公司基于特殊计划衍生的资产证券化业务往往要求原所有者保留一些基本资产，从而削弱了实际出售的效果。

3.服务提供商

我们将依次介绍每个服务提供商在资产证券化业务中的作用及其对整个业务成本效益的影响。

会计师事务所。它们应该在资产证券化的早期阶段和运作中发挥作用。在证券化的建立阶段，会计师事务所负责为原股东出具财务报表审计草案。在证券化运作阶段，还需要定期对特殊目的机构的资产出具审计意见。如上所述，虽然理论上原始所有人和资产支持证券之间没有太多关系，但原始所有人的资格会影响市场对以其基础资产发行的证券化产品的认可。在当前市场中，由原所有者出具经注册会计师审计的财务报表对投资者来说是一个透明的信号，有利于投资者自己判断风险状况。在资产支持证券存在期间，定期对证券化资产出具审计意见也能得到市场的认可。然而，我们需要注意的是，注册会计师的参与构成了整个业务的成本。然而，对于大多数组织来说，财务报表审计是公司的一个必要组成部分，而这一成本可以从资产证券化业务中排除或稀释。具体需要衡量其运营成本和收益。

律师事务所。律师负责在业务的早期阶段发布相关法律意见和起草合同文本。这是资产证券化业务中的一个重要环节。律师的参与直接降低了未来发生纠纷的可能性，是降低潜在风险的重要环节。

资产评估机构。资产评估师负责评估和预测信贷资产的现金流。这是一个极其重要的环节。评估结果会影响最终考虑的范围。资产评估机构的准确评估可以充分利用现有的信贷资源，帮助原股东获得最大限度的流动性支付。因此，资产评估机构与原所有者之间需要更好的沟通和沟通，需要对未来的市场运作做出准确的判断。资产评估机构的尽职调查程度将直接决定该资产证券化业务的成本，而对未来现金流量(即贷款偿还)的预测将决定该信贷资产证券化能否得到充分偿还以及投资者面临的资产支持证券的风险状况。

评级机构。一般来说，评级机构对资产支持证券的初始评级和跟踪评级将直接决定市场对该证券的认可程度。对于原始股东，评级机构对其基本资产的较高评级可以降低其融资成本，并使其能够以较低的利率在市场上获得流动性支付。此外，外部评级机构对信贷资产的评级与原所有者的评级越接近，原所有者面临的风险就越低，同时，投资者在市场上面临的风险就越低。评级机构的公正性和准确性有利于资产证券化的原始所有者和投资者。

资产服务提供商。至于信贷资产的管理，即收回贷款和管理工作一般都是由原业主来做，成本可以很好地降低。与其他机构相比，原所有人对其拥有的信贷资产有更好的了解，更熟悉与信贷债务人的业务关系。因此，他更容易负责回收和安排信贷资产的本金和利息。但是，为了避免道德风险，必须做好资金的监督管理工作，这就需要第三方的监督。资产托管机构和资产监管机构的设立对降低业务风险起到了一定的作用。

担保机构。这是一种提升资产支持证券外部信用的安排。担保机构可以由第三方金融机构承担。它主要是为资产证券化本身的安排增加了一个额外的担保点。他提供的还款顺序通常是资产证券化本身设计之外的最后一层缓冲，在正常情况下不会使用。然而，他的成立可以增加投资者的信心，提高资产支持证券的评级，降低资产支持证券的发行成本。

证券服务机构。这些机构包括证券登记机构、证券交易所等。有利于资产支持证券的一级市场发行和二级市场流通。资产支持证券通常被用作中长期证券。只有当二级市场流通便利时，资产支持证券才能受到投资者的青睐，从而降低其发行成本。因此，这涉及到上层设计。

总之，所有服务提供商的设立都是为了使发行的资产支持证券得到投资者的认可，从而降低资产证券化业务的成本。与此同时，资产证券化的各方都应受到约束，以实现最佳平衡和风险最小化。对于商业银行本身来说，服务提供商的设立需要一定的成本，但所获得的收益是针对整个资产证券化业务的。对于更大规模的整体资产，支付的成本远低于降低的成本和获得的收益。总的来说，其服务提供商带来的好处是显而易见的。

附件:信贷资产证券化交易结构图

以下交易组织结构图均来自相应的产品规格:

1.12中国银行