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由于前几年的大规模借贷集中在未来几年，地方政府今年偿还债务的压力更大。

偿还债务有两种方式，一种是用财政收入直接偿还债务，另一种是用新债务偿还旧债。今年的大规模减税和减费，加上经济增长放缓，导致地方财政收入吃紧，因此许多地方更依赖于借入新债和偿还旧债，即发行再融资债券来筹集资金和偿还旧债。

财政部的数据显示，截至7月底，今年发行的地方再融资债券已达8076.44亿元。该机构预计，今年全年债券发行将超过1万亿元。

第一财经记者对31个省市的再融资债券进行了梳理，发现前7个月江苏是最大的发行者，发行了702亿元，而四川、辽宁和陕西也发行了600多亿元，紧随其后。其他地方的债券发行规模各不相同，目前上海和西藏没有发行再融资债券。

根据几位地方债务专家对第一财经记者的分析，一般来说，到期债务越大，地方财力越紧，地方发行的再融资债券规模越大。目前，前所未有的2万亿元减税和减费带来了财政削减。地方新借旧还可以缓解地方债务偿还压力，对稳定投资和增长具有重要意义。

再融资债券的全面扫描

2015年实施的新预算法明确指出，地方政府筹集资金的唯一合法途径是发行债券。此前，从今年起，大量以民间债券形式发行的地方政府股票债务被地方政府债券所取代。为了满足地方融资的需求，地方政府发行新债券的规模也逐年增加。当时发行的许多债券的期限分别为三年和五年，这也导致了2018年及以后的偿债集中。

上海财经大学的郑春荣教授告诉第一财经记者，由于过去几年地方政府的借款期限相对较短，但融资项目的建设周期较长，投资回报也较长，地方政府需要通过借新还旧来延长还款期限。

再融资债券首次公开亮相是在2018年，当时财政部解释称，该债券用于偿还部分到期的地方政府债券本金。2018年，地方再融资债券发行规模约为5000亿元，而今年前7个月，地方再融资债券发行规模超过8000亿元。

具体来说，江苏是第一个发行702亿元债券的国家。四川、辽宁和陕西已经超过600亿元。山东、河北、浙江、湖北和湖南有超过400亿元人民币。贵州和河南超过300亿元。重庆、云南、安徽、黑龙江和内蒙古超过200亿元。新疆、北京、广西和福建有超过100亿元人民币。其余省份不到100亿元，其中广东省约为75亿元。上海和西藏尚未发行再融资债券。

对外经济贸易大学教授毛杰告诉第一财经记者，地方偿还到期债务的第一来源是财政收入，主要是税收和土地销售收入。今年，税费减免规模空前，经济增速放缓。整体土地市场不容乐观。因此，地方财政收入吃紧，地方政府更依赖于借新还旧。

据财政部数据显示，今年前7个月，全国地方一般公共预算收入同比增长3%，增速同比下降5.5个百分点。其中，全国31个省中有11个省的收入下降。在全国地方政府资金预算收入的同级水平上，土地出让收入也告别了高增长，前7个月同比增长3.1%。

事实上，地方再融资债券的额度也受到配额管理，即财政部已经发行了一定额度的地方债券，地方债券不能超过配额。财政部已明确表示，再融资债券的上限将根据地方政府申请的债券数量和到期本金偿还数量中较低者的原则确定。简而言之，地方政府今年发行的再融资债券的金额不会超过到期债务的金额。

南开大学经济学院财务部副主任郭玉清在接受第一财经记者采访时表示，地方政府发行再融资债券的数量一般取决于地方政府的财政状况、债券集中偿还的压力以及中央政府的再融资额度等因素。显然，资金紧张、偿债压力大的地区更倾向于发行更多再融资债券，从而将偿债压力向后转移。但与此同时，偿债压力将会向后移动，这将增加累积债务存量的规模，并影响新发行债券的数量。因此，地方政府将发行的再融资债券的具体数额需要在现有财政资源水平和未来将发行的债券数额之间进行整体考虑。

解密发行的债券数量

为什么江苏、四川、辽宁、陕西、山东等省在今年前7个月发行再融资债券？

从全国来看，这些地方的债务余额相对较大，今年到期的债务也相对较大。

截至2018年底，江苏地方政府债务余额为1328.6亿元，四川为9298亿元，辽宁为9551亿元，陕西为5887亿元，山东为11436亿元。

根据华创证券研究所的报告，这些地方今年的到期债务规模也是全国最高的。在这31个省中，今年到期的债务从高到低排列，即湖南、江苏、四川、山东、辽宁、浙江、河北、陕西、湖北等。仅在头7个月，这些省份发行的再融资债券规模在全国名列前茅。

受大规模减税的影响，这些地方的税收明显下降。例如，今年前7个月，江苏税收同比增长2.6%，同比下降13.3个百分点。

郭玉清分析说，江苏作为一个经济大省，多年来拥有全国最高的债务发行总量和债务存量。尽管再融资债券规模庞大，但由于其强大的经济实力，债务风险是可控的。四川作为一个西部大省，其累积债务存量在西部地区仅次于贵州，高强度偿债压力很大。因此，它在债务发行规模方面排名第一。广东和上海再融资债券发行量较低的原因是，广东和上海作为广东港口和长江三角洲的中心地区，具有较强的产业和要素集聚效应，保护了税基，贡献了丰富的偿债金融资源。预算财政资源可以支持到期偿债的压力。没有必要发行太多再融资债券。西藏没有发行再融资债券，因为它从中央政府收到了大量的转移支付，主要依靠转移支付来偿还债务。当然，这些地方的债务期限也不大。

随着今年下半年继续发行地方债券，再融资债券的数量将继续变化。

第一财经记者了解到，财政部今年已经对所有地区发行了再融资债券限额。例如，财政部已批准四川省地方政府今年发行的再融资债券最高限额为733亿元，上海为355亿元，重庆为307亿元，北京为294.45亿元。

与前7个月实际发行的再融资债券数量相比，这4个地方还没有达到上限，其中上海还没有发行，因此这些地方的再融资债券将在接下来的几个月继续发行。

郭玉清表示，前7个月再融资债券的发行规模基本反映了各省的财务状况和偿债压力。这并不排除一些省份的偿债压力可能会在下半年累积，但这并不意味着今年每个省份都将耗尽再融资配额。如果财政资源能够支持债务本息的按期偿还，对地方政府来说更有利于控制风险。

郑春荣告诉第一财经记者，再融资债券是特定阶段的产物，因为地方政府债券的发行周期很短。目前，财政部正在逐年延长债券发行期限，未来再融资债券数量将大幅减少。

今年，财政部发布了地方政府债券的期限限制，地方政府将独立决定发行债券的期限。目前，地方债券的期限比以前长得多。今年前7个月，地方政府债券平均发行周期为9.47年，其中再融资债券平均发行周期为11.28年。

毛杰认为，地方政府债券中有一种特殊的债券，它依靠项目经营收入来偿还债务。但是，由于缺乏科学规范的前期项目管理，偿债能力不足。然而，随着项目收入的自平衡，专项债券的管理不断完善。例如，今年6月，土地储备区将根据项目的整个生命周期预算进行管理。将来，这部分债务偿还将更多地来自项目本身的收入。

(来源:第一财经日报)

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